Aufsichtsrecht & Finanzierung

Liegt die Zukunft des ICO im STO?

Security Token Offerings statt Initial Coin Offering

Ein Beitrag von Rechtsanwalt Dr. Michael Demuth

Der ICO (Initial Coin Offering) hatte sich in den letzten Jahren als innovatives, auf der Blockchain-Technologie aufsetzendes Finanzierungsinstrument in der Krypto-Welt und darüber hinaus rasant entwickelt. Bereits in 2017 sollen darüber mehr als US-$ 10 Mrd. eingesammelt worden sein. Der Gesamtbetrag konnte im Jahr 2018 wohl noch mal um mehr als 10 % gesteigert werden.

Dies kann jedoch nicht darüber hinwegtäuschen, dass der ICO-Markt im letzten Quartal 2018 eine regelrechte Vollbremsung hingelegt hat. Aktuell werden laufende ICO-Projekte gestoppt und kaum noch Neue aufgelegt. Die Gründe hierfür liegen auf der Hand: Die bei den in der Vergangenheit im Rahmen von ICO emittierten sogenannten Token konnten die Erwartungen der Anleger ganz überwiegend nicht erfüllen und zudem haben eine Reihe von Anlagebetrugsskandalen deutlich gemacht, dass es sich in vielen Fällen nicht um seriöse Geschäftsmodelle, sondern sogenannte Scams handelte.

Hintergrund zu ICOs

Über ICOs wurden bisher durch kapitalsuchende Unternehmen sogenannte Token emittiert und der Öffentlichkeit angeboten. Bei den Token handelt es sich um spezielle, für den jeweiligen ICO geschaffene Krypto-Währungen, die auf der Blockchain-Technologie beruhen. Da die Token weltweit vertrieben werden, konnten zum Teil sehr große Summen von den Anlegern eingesammelt werden, obwohl diese regelmäßig nur kleine oder Kleinstbeträge investierten.

Die ICOs sind auch deshalb beliebt, da sie regelmäßig im unregulierten Bereich durchgeführt wurden. Die ganz erheblichen Kosten für eine Lizenz der zuständigen Aufsichtsbehörden, in Deutschland einer BaFin-Zulassung, haben sich die Initiatoren regelmäßig ebenso gespart, wie die Kosten für einen formellen Prospekt. An diese Stelle tritt regelmäßig ein informelles „White Ppaper“, was die Anforderungen des Aufsichtsrechts an einen Wertpapierprospekt regelmäßig nicht erfüllte, sondern eine reine Projektbeschreibung und Marketingmaterial ist.

Im Hinblick auf die bei einem ICO emittierten Token wird unterschieden zwischen Utility-Token und Security-Toten. Während erstere einen Anspruch auf den späteren Erhalt von Dienstleistungen, zum Beispiel den Zugang zu einer durch das emittierende Unternehmen noch zu entwickelnden Blockchain-Plattform, begründen, gewähren letztere, wie klassische Wertpapiere, einen Anspruch auf Zahlung gegen den Token-Emittenten.

Und warum jetzt STOs?

Nachdem die Quelle ICO versiegt zu sein scheint, werden STOs als deren Nachfolger gehandelt. Dieses Akronym steht für „Security Token Offerings“. Bereits der Name macht deutlich, dass es sich gar nicht um eine echte Neuheit handelt, sondern um einen Unterfall des ICO, bei dem keine Utility-Token, sondern Security-Token angeboten werden.

Das war beim ICO bislang der weitgehend geschmähte kleine Bruder zum Utility-Token. Denn die Qualifikation als Wertpapier zieht die Anwendung des Wertpapierrechts und insbesondere die Pflicht zur Erstellung eines formalen Wertpapierprospekts nach sich. Aus Kostengründen und um Zeit zu sparen - oder bei unseriösen Geschäftsmodellen auch um die Risiken zu verschleiern - wurde das bislang eher vermieden.

Vor dem Hintergrund der aufgetretenen Betrugsskandale und des  massiv geschwundenen Vertrauens der Anleger hat scheint nunmehr ein Paradigmen-Wechsel stattgefunden zu haben. Die Erstellung eines formellen Wertpapierprospekts und die damit verbundene Unterstellung unter die Aufsicht der zuständigen Regulierungsbehörden wird nunmehr gerade als Chance angesehen, das Anlegervertrauen zurückzugewinnen.

Ausblick

Die Blockchain-Technik und Krypto-Währungen haben das Potenzial ein wichtiges neues Finanzierungswerkzeug, insbesondere für Startups, zu werden. Sie könnten sogar für massive Erschütterungen an den klassischen Kapitalmärkten sorgen und diese teilweise ersetzen. Damit dürfte in Deutschland auch eine Gewichtsverschiebung von Frankfurt in die Digital-Hochburg Berlin einhergehen, welche auch die großen Finanzinstitute und für diese tätige Beratungsunternehmen betrifft.

Voraussetzung für die weitere Entwicklung dieses neuen Kapitalmarktbereichs ist jedoch, dass für STOs ein spezielles reguliertes Umfeld durch den Gesetzgeber geschaffen wird. Die klassischen aufsichtsrechtlichen und wertpapierrechtlichen Bestimmungen passen auf die Eigenheiten eines STO nicht. Insoweit stehen die Staaten in einem Regulierungswettbewerb, welcher darüber entscheiden wird, wo sich diese Finanzmärkte der Zukunft ansiedeln werden. In den USA wird hierüber bereits eine intensive Diskussion geführt. In Europa scheint sich das kleine Liechtenstein aktuell eine Art Vorreiterrolle sichern zu wollen. Aus deutscher Sicht ist zu hoffen, dass auch hier möglichst schnell ein rechtlicher Rahmen geschaffen werden kann, der das Potenzial dieser neuen Finanzierungsform zur vollen Entfaltung bringen.