Managementbeteiligung

Co-Investment-Verträge, MBO/LBO-Transaktionen

Wegen der damit einhergehenden Anreizwirkung entscheiden sich viele Unternehmen dafür, ihre Geschäftsführer und leitenden Angestellten direkt am Gesellschaftsvermögen zu beteiligen. Insbesondere bei Private Equity-Transaktionen sind Managementbeteiligungen nicht mehr wegzudenken.

Das Geschäftsmodell von Private Equity-Investoren zielt darauf ab, ein Zielunternehmen günstig zu erwerben, um dann seinen Unternehmenswert zu steigern. Dazu benötigen die Finanzinvestoren aber regelmäßig das Know-how der Manager des Zielunternehmens. Ohne deren spezielle Kenntnisse des Produkts oder des Geschäftsmodells gelingt es nur selten, das erworbene Zielunternehmen im Rahmen eines Exits gewinnbringend zu verkaufen (Trade Sale) oder mit hoher Rendite an die Börse (IPO) zu bringen.

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Anwaltliche Expertise bei Managementbeteiligungen im Rahmen von Private Equity-Transaktionen

Die Rechtsanwälte, Fachanwälte für Gesellschaftsrecht und Steuerberater von ROSE & PARTNER begleiten Geschäftsführer, Gesellschafter und Investoren bei M&A-Transaktionen und beraten umfassend zu Beteiligungsverträgen und Gesellschaftervereinbarungen, insbesondere im Hinblick auf die folgenden Themenschwerpunkte:

1. Strukturierung von Managementbeteiligungen zur Vorbereitung von MBOs im Rahmen von Private Equity-Transaktionen
2. Beratung von Geschäftsführern zu Co-Investmentvereinbarungen und Beteiligungsverträgen
3. Anpassung von Arbeits-, Geschäftsführerdienst- und Gesellschaftsverträgen im Zusammenhang mit einer geplanten Managementbeteiligung
4. Prüfung bestehender Managementbeteiligungsverträge, Durchsetzung und Abwehr von Ansprüchen aus Beteiligungsverträgen (z. B. im Zusammenhang mit Call-Optionen oder anderen Exit-bedingten Ansprüchen)

Hintergrund

Seit den 90er-Jahren ist es im Rahmen von Private Equity-Übernahmen üblich, dass das Management eines Unternehmens im Rahmen von dessen Übernahme, welche häufig unter Einsatz einer hohen Fremdkapitalquote (Leveraged Buy Out – LBO) erfolgt, kapitalmäßig an diesem beteiligt wird. Solche Managementbeteiligungen erfordern regelmäßig vielschichtige Regelungen. Deren Komplexität nimmt weiter zu, wenn die Beteiligung sich über eine Unternehmensgruppe erstreckt und viele Vertragsbeteiligte erfasst.

Nicht selten sind Managementbeteiligung auch nur mittelbar ausgestaltet, z.B. über eine exogene Mitarbeiter-Poolgesellschaft. Durch die Kapitalbeteiligungen von Management und Geschäftsführern im Rahmen von MBO-Transaktionen (Management Buy Out) werden diese im Falle eines erfolgreichen Exits direkt am Veräußerungsgewinn beteiligt. Das Management hat so die Möglichkeit sein Investment zu vervielfachen. Auf der anderen Seite droht bei einem Scheitern der Unternehmung auch immer der Totalverlust der Beteiligung.

Anwendungsbereiche von Managementbeteiligungen

Bei großen börsengelisteten Unternehmen hat sich die direkte Kapitalbeteiligung des Managements als ein wichtiger Vergütungsbestandteil herausgebildet. Auch bei mittelständischen Unternehmen sind Mitarbeiterbeteiligungen und Managementbeteiligungen am Unternehmen zunehmend anzutreffen.

Im Venture Capital-Bereich werden Geschäftsführer entweder direkt an der Gesellschaft oder virtuell über sogenannte Phantom Stocks (Virtual Stock Options) beteiligt. Im Private Equity-Bereich ist die Managementbeteiligung heute Standard. Die mit einem Zielunternehmen übernommenen Mitglieder des Managements werden zu Co-Investoren. Durch die Kapitalbeteiligung soll ein Interessengleichlauf zwischen Management und Finanzinvestor sichergestellt werden.

Die nachfolgende Darstellung bezieht sich primär auf die im Rahmen von Private Equity-Transaktionen üblichen Managementbeteiligungsverträge.

Typische Struktur der Managementbeteiligung (MBO)

Die Übernahme von Zielunternehmen erfolgt in der Regel nicht direkt, sondern über eine Erwerbergesellschaft (sog. NewCo/New Company). Die Manager erwerben ihre Beteiligung an der NewCo durch Kauf oder eine Kapitalerhöhung. Neben den Kaufpreisen bzw. Bezugspreisen einschließlich Agio (Aufgeld) werden von den beteiligten Geschäftsführern, Vorständen und anderen beteiligten Key Employees zum Teil auch Gesellschafterdarlehen verlangt. Wegen der meist beschränkten finanziellen Mittel werden die Beteiligungslasten über Banken oder den Finanzinvestor selbst finanziert. In manchen MBO-Vereinbarungen werden die Kaufpreise auch gestundet.

ABSICHERUNG DES EXITS

Der Erwerb der Kapitalbeteiligung, die Vorgaben für die beteiligten Mitglieder des Managements und Geschäftsführer sowie die gemeinsamen Ziele werden in gesellschaftsrechtlichen Beteiligungsvereinbarungen genauestens geregelt. Mit dem Beteiligungsvertrag sichert sich der Finanzinvestor gegenüber den beteiligten Geschäftsführern ab: Die gewinnträchtige Verwertung des Zielunternehmens im Rahmen eines Exits wird vertraglich priorisiert. Es werden Mitwirkungspflichten der Management-Mitglieder begründet, das Management unterwirft sich einer sog. Mitverkaufsverpflichtung (drag-along): Beabsichtigt der Finanzinvestor, das Zielunternehmen an einen Dritten zu verkaufen, ist das Management verpflichtet, seine Beteiligung bedingungsgleich mitverkaufen. Demgegenüber erhält der Manager ein Mitverkaufsrecht (tag-along) eingeräumt: Danach kann der Manager vom Finanzinvestor verlangen, dass seine Beteiligung zu gleichen Konditionen an den Kaufwilligen mitverkauft wird.

VERWÄSSERUNGSSCHUTZ

Managementbeteiligungsverträge sehen üblicherweise auch spezielle Verwässerungsschutzmechanismen vor (sog. anti-dilution-protection). Diese gewährleisten die Absicherung der Beteiligungsquoten, etwa durch Begründung von Bezugsrechten bei Kapitalerhöhungen. Solche Regelungen sind von zentraler Bedeutung, da sich die Erlösverteilung bei einer Verwertung des Zielunternehmens maßgeblich an der Beteiligungsquote orientiert.

VORSICHT BEI LIQUIDITÄTSPRÄFERENZEN

Abweichend von der im Gesetz vorgesehenen quotalen Erlösverteilung finden sich zugunsten der Finanzinvestoren regelmäßig sogenannte Liquidationspräferenzen (Erlösverteilungsabreden) in den Beteiligungsverträgen/Coinvestmentvereinbarungen. Diese gewähren den Finanzinvestoren in unterschiedlicher Weise Vorrechte bei der Verteilung des Erlöses. Bei den participating liquidation preferences werden die Erlöspräferenzen bei der quotalen Erlösverteilung im gesamten Gesellschafterkreis nicht berücksichtigt. Solche nicht anrechenbaren Präferenzen können sich finanziell sehr nachteilig für die restlichen Gesellschafter auswirken. Die einen Beteiligungsvertrag verhandelnden Manager sollten darauf achten, wie hoch die konkrete Präferenz ausfallen könnte. Eine Präferenz in Höhe des Mehrfachen der Investition des Finanzinvestors oder eine hohe Verzinsung des Investments können den beim Exit erzielten Erlös des Managers unangemessen abschmelzen.

GETRENNTE WEGE: ROLLE DER CALL OPTIONS

Im Streitfall oder bei der Beendigung der Geschäftsführerdienstverhältnisse sehen Beteiligungsverträge spezielle Ankaufsrechte vor (Call Options). Lange Zeit waren die gängigen Ankaufsrechte der Finanzinvestoren rechtlich umstritten. Nach dem nun höchstrichterlich entschieden ist, dass Hinauskündigungsklauseln in besonders gelagerten Fällen wirksam sein können, werden die dadurch eröffneten rechtlichen Spielräume durch die Private Equity-Initiatoren regelmäßig ausgenutzt. Allerdings unterliegt die Private Equity-Gestaltungspraxis bei der Frage, ob ein Gesellschafter-Geschäftsführer aus der Gesellschaft ausgeschlossen werden kann und wie hoch seine Vergütung (Kaufpreis oder Abfindung) ausfällt, weiterhin rechtlichen und steuerrechtlichen Grenzen.

AUSTRITT ZU WELCHEM PREIS?

Gemäß den gängigen Beteiligungsverträgen bemisst sich der Rückkaufpreis bei einer von einem Fremdinvestor ausgelösten Call Option typischerweise nach den jeweiligen Ausscheidungsgründen (Leaver-Fälle). Im Bad Leaver-Fall bekommt der Geschäftsführer oftmals nur einen niedrigen Abfindungsbetrag (z.B. Anschaffungskosten), im Good Leaver-Fall dahingegen den aktuellen Verkehrswert seiner Beteiligung. In der Vertragspraxis werden die Leaver-Fälle oft auch kombiniert mit mehrjährigen Vesting-Regelungen: In der Regel erhält der Geschäftsführer dann nur für erdiente Geschäftsanteile den höheren Good Leaver-Rückkaufpreis und für nicht erdiente Geschäftsanteile lediglich den schlechteren Bad Leaver-Rückkaufpreis.

An einem Unternehmen beteiligten Geschäftsführern ist daher anzuraten, sich die einzelnen Bad Leaver-Fälle sowie die Höhe der jeweiligen Rückkaufpreise im Detail anzuschauen und alle denkbaren Varianten durchzuspielen. Die Regelung willkürlich weitreichender Bad Leaver-Fälle mit finanziellen Nachteilen zu Lasten eines beteiligten Geschäftsführers kann gegen das deutsche Gesellschaftsrecht verstoßen.

BETEILIGUNGSPOOL

Teilweise werden bei größeren MBO-Transaktionen die Geschäftsführer, Vorstände und andere beteiligte Key Employees einer Zielgesellschaft nicht direkt kapitalmäßig am operativen Geschäft beteiligt, sondern mittelbar über dazwischengeschaltete Gesellschaften. Die Beteiligungen von mehreren Managern werden z.B. in einer GmbH & Co. KG oder über eine Treuhandkonstruktion gepoolt. Mit einer gebündelten Beteiligung versucht der Finanzinvestor den Einfluss der Manager auf Gesellschafterebene zu steuern bzw. zu begrenzen und für den Streitfall (Gesellschafterausschluss) das operative Geschäft zu schützen. Durch die Bündelung der Managerbeteiligungen wird zudem sichergestellt, dass alle am Unternehmen beteiligten Mitarbeiter „mit einer Stimme sprechen“. Ein Beteiligungspool erleichtert zudem die Verwaltung auf Gesellschaftsebene, insbesondere bei einem Exit.

Steuerliche Behandlung des Exit-Erlöses bei Managementbeteiligungen

Lange Zeit war steuerrechtlich nicht geklärt, wie der Veräußerungsgewinn nach einem Exit im Zusammenhang mit einer Managementbeteiligung besteuert wird. An einem Unternehmen beteiligte Geschäftsführer konnten nie sicher ausschließen, dass der bei einem Exit erzielte Verkaufserlös von der Finanzverwaltung als Arbeitslohn klassifiziert wird. Dieser Frage kommt wegen den unterschiedlichen Steuersätzen eine zentrale wirtschaftlichen Bedeutung zu. Die Einkünfte aus nicht selbständiger Arbeit unterliegen in der Spitze einer Einkommensteuerbelastung von bis zu 45 %. Dagegen sind die Kapitaleinkünfte – typischerweise mit einer Abgeltungssteuer in Höhe von nur 25 % - begünstigt.

Der Bundesfinanzhof hat schließlich doch klargestellt, dass Erlöse aus in der Private Equity-Praxis häufig bestehenden Managementbeteiligungen auch als Kapitaleinkünfte versteuert werden können. Nach dem BFH kann die Managementbeteiligung ein Sonderrechtsverhältnis darstellen, das eigenständig neben dem Anstellungsverhältnis besteht. Gleichwohl wird mit der BFH-Entscheidung kein steuerrechtlicher „Persil-Schein“ erteilt. Im Einzelfall ist immer die vertragliche Gesamtkonstruktion für die Frage der Klassifizierung der Einkunftsart entscheidend. Ein schädlicher Zusammenhang zum Arbeitsverhältnis wird durch die Risiko-Chancen-Verlagerung im Beteiligungsvertrag justiert. Je näher ein Manager – wertend gesehen – wirtschaftlich einem typischen Anleger nahekommt (z.B. Erwerb und die Veräußerung seiner Beteiligung zum Verkehrswert, Bestehen eines Verlustrisikos), desto eher ist davon auszugehen, dass die erzielten Erlöse als Kapitaleinkünfte versteuert werden können.

Da die Struktur von Managementbeteiligungen oftmals komplexer Natur ist und weitreichende finanzielle Folgen haben kann, sollten Beteiligungsverträge vorab intensiv geprüft werden. Wir empfehlen, die Vereinbarungen auch wirtschaftlich in mehreren realistischen Varianten, unter Berücksichtigung unterschiedlicher Ausscheidensszenarien, möglicher Rückkaufpreise und Liquidationspräferenzen der Investoren und ihren jeweiligen Steuerfolgen durchzurechnen.